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我們認為，2020年新冠肺炎疫情的沖擊，美元和歐元在國際貨幣體系角色上出現(xiàn)了分化。美國經(jīng)常賬戶巨大的逆差和金融賬戶巨大的盈余（負頭寸）表明，美國在扮演全球風險資本家的道路上越走越遠；歐元經(jīng)常賬戶順差和首次出現(xiàn)金融賬戶赤字（正頭寸）表明，歐元更多的依靠經(jīng)常賬戶融資來對外進行投資，歐元區(qū)不是全球風險資本家。從這個角度來說，美歐貨幣政策外溢性存在顯著的不對稱性：與過去相比，美聯(lián)儲貨幣政策的外溢性會更加強于歐洲央行貨幣政策對全球的外溢性。

從美國經(jīng)常賬戶的順逆差來看，2015-2019年美國服務業(yè)貿(mào)易順差大約能抵補美國貨物貿(mào)易逆差的35%，2020年這一比例下降到25.5%。2020年美國一方面在激進財政政策刺激下，另一方面在疫情約束生產(chǎn)能力釋放的背景下，對外貨物貿(mào)易逆差創(chuàng)歷史新高，達到了9155.7億美元。2020年美國對外服務貿(mào)易順差的下降和貨物貿(mào)易逆差的增長，導致了美國經(jīng)常賬戶逆差高達6817億美元，貿(mào)易逆差總量上僅次于次貸危機之前的2015-2016年和次貸危機爆發(fā)時期的2017-2018年，這4年美國貿(mào)易逆差都超過了7000億美元。與2019年相比，2020年的貿(mào)易逆差增加了1048.4億美元。

圖1、美國經(jīng)常賬戶順逆差的變化（百萬美元）

數(shù)據(jù)來源：BEA， Table 1． U.S． International Trade in Goods and Services．

2020年美國對外貿(mào)易近7000億美元的貿(mào)易逆差說明了，在美聯(lián)儲“爆表”的同時，通過貿(mào)易有大量的美元通過貿(mào)易渠道流出美國，流向?qū)γ绹匈Q(mào)易順差的經(jīng)濟體。

從金融賬戶來看，1999年美國凈國際投資頭寸大約-1萬億美元，次貸危機爆發(fā)之前的2007年也只有-1.28萬億美元。次貸危機爆發(fā)后，美國凈國際投資頭寸的絕對值迅速擴大。2008年達到-3.99萬億美元，2020年高達14.09萬億美元。次貸危機之后的十來年，美國凈國際投資頭寸增加了大約-10萬億美元，這相當于美國金融賬戶從全世界多借入了10萬億美元。

從歷年的變化來看，圖2給出了1999年以來美國凈國際投資頭寸的年度變化情況。可以看出，除了2016年以外，2010年之后美國凈國際投資頭寸的年度變化基本都是負值。尤其值得關(guān)注的是，2019-2020年，美國凈國際投資頭寸變化量高達-3.04萬億美元，創(chuàng)歷史新高。相當于1年的時間里美國的金融賬戶從全世界凈借入了3.04萬億美元。

圖2、美國凈國際投資頭寸的年度變化（億美元）

數(shù)據(jù)來源：BEA， Table 1.1． U.S． Net International Investment Position at the End of the Period．

歐元區(qū)表現(xiàn)出了不一樣的情形。從歐元區(qū)的貿(mào)易順差來看，2019年歐元區(qū)貿(mào)易順差2800億歐元，占歐元區(qū)GDP的2.3%，2020年歐元區(qū)順差依然高達2500億歐元，占歐元區(qū)GDP的2.2%（圖3）。2020年歐元區(qū)的貿(mào)易順差主要來自英國和美國，順差來源非常集中，來自英國和美國的順差分別占歐元區(qū)貿(mào)易順差的60.4%和31.6%。因此，從經(jīng)常賬戶來說，歐元區(qū)并沒有凈輸出歐元。

圖3、歐元區(qū)經(jīng)常賬戶順逆差（百萬歐元）

數(shù)據(jù)來源：ECB。

從金融賬戶來說，2020年歐元區(qū)的凈國際投資頭寸超過910億歐元，占歐元區(qū)GDP的0.8%（圖4）。因此，歐元區(qū)是經(jīng)常賬戶順差+金融賬戶逆差，但經(jīng)常賬戶順差的數(shù)量要大于金融賬戶的逆差（凈頭寸為正）。從2020年4季度來看，歐元區(qū)直接投資資產(chǎn)中的44%投資在美英，直接投資中負債的46%來自美英。組合投資中資產(chǎn)的56%在美英（英國16%、美國40%），其中股票組合中的47%投資在美國，10%投資的英國；債務證券中的55%投資在美英。組合投資中負債的40%來自美英，其中股票和債務證券來自美英的比例分別為52%和24%。因此，相對于股權(quán)投資，歐元區(qū)債務證券對美英投資者的吸引力不及股權(quán)對美英投資者的吸引力。

圖4、歐元區(qū)國際投資凈頭寸（季度數(shù)據(jù)，單位：百萬歐元）

數(shù)據(jù)來源：ECB。

從1999年以來歐元區(qū)國際投資凈頭寸變化的趨勢來看，2020年疫情沖擊使得歐元區(qū)金融賬戶發(fā)生了一個重要的改變：從2020年3季度開始歐元區(qū)的國際投資凈頭寸變成了正值，2020年4季度的數(shù)額達到了911.2億歐元。歐元區(qū)開始進入了對外投資大于外國在歐元區(qū)投資的時期，這也說明歐元區(qū)的疫情反復影響了國際投資者對歐元區(qū)的投資情緒。從長期趨勢來看，差不多從2013年開始，歐元區(qū)金融賬戶凈頭寸的變化清晰的顯示了，外國投資者對歐元區(qū)的投資和歐元區(qū)對外投資之間的差距有明顯的縮小趨勢，這說明歐元區(qū)在全球經(jīng)濟中的投資吸引力有明顯的下降趨勢。

從經(jīng)常賬戶和金融賬戶的資金來說，歐元區(qū)還是很穩(wěn)健的。經(jīng)常賬戶盈余遠大于金融賬戶赤字，這為歐元區(qū)對外投資提供了經(jīng)常賬戶的融資支持。因此，可以判斷，2020年歐洲央行大規(guī)模的爆表，基本有兩個結(jié)果：第一、歐洲央行增發(fā)的歐元基本留在了歐元區(qū)，對其他經(jīng)濟體的溢出效應并不大；第二、歐元短期資本流出基本的大約50%是流向美英，依靠美英發(fā)達的金融體系再進一步進入國際資金循環(huán)。

可見，2020年新冠肺炎疫情的沖擊，美元和歐元在國際貨幣體系角色上出現(xiàn)了分化。美國經(jīng)常賬戶巨大的逆差和金融賬戶巨大的盈余（負頭寸）表明，美國在扮演全球風險資本家的道路上越走越遠；歐元經(jīng)常賬戶順差和首次出現(xiàn)金融賬戶赤字（正頭寸）表明，歐元更多的依靠經(jīng)常賬戶融資來對外進行投資，歐元區(qū)不是全球風險資本家。從這個角度來說，美歐貨幣政策外溢性存在顯著的不對稱性：與過去相比，美聯(lián)儲貨幣政策調(diào)整的外溢性會更加強于歐洲央行貨幣政策對全球的外溢性。

（文章來源于新浪網(wǎng)）