国产精品无码午夜福利 ,精品久久久久久亚洲中文字幕,韩国av片永久免费

王晉斌  中國人民大學經濟學院常務副書記、國家發展與戰略研究院研究員、中國宏觀經濟論壇（CMF）主要成員

截止7月13日上午11：30，年初至今中國股市股指漲幅已經是引領全球了。漲幅最小的上證指數也上漲了近12.33%，創業板指數更是上漲了59.07%（圖1）。美國三大股指中漲幅最高的NASDAQ年初至今的漲幅為18.33%，而DJ和標普500年初至今分別下跌了8.63%和1.42%。整個歐洲股市年初至今的跌幅在5-20%之間，跌幅最小的德國DAX指數年初至今下跌4.64%，英國富時100則下跌了19.19%。日經和韓國綜合指數年初至今也分別下跌5.77%和2.16%。放眼全球，中國股市迎來了年初至今笑傲世界股海的感覺。

圖1、年初至今中國股市幾大股指的漲幅（%）  數據來源：WIND

從基本的估值來看，經過6月下旬至今短短2周多時間的快速上漲，整個市場的估值中樞明顯抬高。除了上證指數和滬深300以外，中小板指和創業板指的P/E（TTM）均突破40，分別達到了40.8和78.8倍（圖2），考慮到2019年中小板和創業板的商譽減值、今年1季度疫情大幅度的業績沖擊以及是P/E（TTM）的計算，這樣高的市盈率也是比較高了，尤其是創業板指數的PE（TTM）已經有脫離基礎估值的傾向了。

圖2、中國股市幾大股指的P/E(TTM)      數據來源：WIND

進一步從創業板財務數據的關鍵比率來看，依據WIND的數據，和過去2年相比，除了毛利率和凈利率有所改善外，總資產報酬率和股東報酬率已經大幅度下降，尤其是總資產報酬率的急劇下降，意味著企業增加杠桿只會帶來股東報酬率（ROE）的進一步下降，因為ROA已經低于債務的稅后收益率。2020年第2季度ROA只有1.19%，ROE只有2.22%（圖3）。與2018-2019年相比，目前過低的ROA導致創業板上市公司信貸債務杠杠的增加會帶來股東財富的減少（ROE下降）。

圖3、創業板指財務關鍵比率（%）        數據來源：WIND

中小板指數財務關鍵比率呈現出類似的特征（圖4）。依據WIND的數據，2020年第2季度ROA只有0.73%，ROE也只有2.44%，遠低于2018-2019年度的水平，唯一可比的毛利率和凈利率。但要注意的是毛利率和凈利率的計算中都要取決于分母銷售數量的變化，即使是毛利率和凈利率高，銷售數量不足，結果就會導致ROA和ROE不高，當然，這中間也涉及到折舊等環節。從投資者的角度來看，最關注的指標是股東報酬率（ROE），當ROE不高時，股價比較高時，通過二級市場減持就成為大股東的理性選擇了。

圖4、中小板指財務關鍵比率（%）        數據來源：WIND

近期中國股市價格的快速上漲應該是多種因素綜合作用的結果。最重要的原因有兩點：第一、中國是全球疫情防控最成功的經濟體之一，疫情的不確定性要小很多，資產自然受到了國際投資者的青睞。在近期較大幅度上漲之前，中國股市可以看作是全球大經濟體中的投資“洼地”，整個市場的P/E都處于相對低的水平。在全球貨幣寬松的背景下，只要擴大開放，取消流入額度限制，國際資金連同國內資金填滿價值“洼地”是預期行為。第二、中美經貿摩擦達成第一階段協議后，中美經貿處于一個相對平穩期，為外部資金流入創造了相對穩定雙邊經貿環境。目前雙方都在履行第一階段的經貿協議，盡管這期間美國商務部等出臺了針對中國企業的摩擦手段，中國保持了高度清醒的戰略判斷力，進一步加速擴大市場的高質量開放，讓市場本身去解決這類摩擦，中美經貿關系處于一個相對的平穩期，這在全球政治上為外部資金的流入創造了安全、良好的氛圍。在這兩個最重要的原因之下，我們可以看到一些具體的推動股市價格上漲的因素。

首先，由于美國等發達經濟體貨幣政策極其寬松，資本流入成為推動資產價格上升的一個重要原因。從北上資金的流量就可以看出來，7月2日-7月8日北上資金凈持有增加近540億元，刷新了開通以來的連續增持記錄，這些資金大多屬于交易型資金。連續的外部資金流入成為推動股市上漲的一個重要因素。截止7月10日收盤，外資持股占A股流通市值比例達到3.67%，市值近2萬億元（1.98萬億），而4月底持有A股流通市值比例只有2.06%，市值0.975萬億元。這就是說，2個多月外資持有中國A股流通市值增加了1萬多億元。

其次，國內資金的流入更是推動股市上漲的重要因素。7月11日中國銀保監會在答記者問時指出，部分資金違規進入股市房市，推高了資產價格。要嚴禁銀行保險機構違規參與場外配資，嚴查亂加杠桿和投機炒作行為，催生資產價格泡沫。杠桿資金催生的“牛市”都是“假牛市”，都極易帶來股市價格快速下挫的風險。

再次，整個金融利率的下降在一定程度上提升了估值水平。央行從7月1日開始下調再貸款、再貼現利率，引導資金進入實體經濟，降低實體經濟負擔，利率中樞下移也提高了資產價格的估值。

第四，受資產價格上漲的誘惑，整個市場開戶數量大幅度增長。依據中證結算數據中心的數據，2020年5月新增開戶數為121.41萬戶，相比去年5月的115.26萬同比增長約5%左右，根據6月份至今的交投活躍情況預計新開戶數還會上升。依據WIND的數據，整個6月份每天交易量比5月份明顯放大；7月份至今每日的交易量更大，從7月2日開始，全部A股每日交易量破1萬億元，7月9日更是達到了1.72萬億元。交易量的放量會吸引更多的投資者進入股市。

第五，受到NASDAQ科技股大幅度上漲的催動，投資者對科技股出現了偏愛的傾向，投資者對科技股賦予了未來成功概率大幅度上升的“幻覺”，導致逢科技股就比其他股票強的選擇性偏差，尤其是對科技板龍頭企業的偏愛，這是導致創業板股指有脫離當下企業盈利能力傾向的重要原因。

第六，一些國際、國內機構發布了一些樂觀的判斷，比如關于中國股市要漲到多少點的預測觀點，預測下半年還有多少外部資金會流入中國股市等等，這些良好的預期觸動了投資者的情緒，畢竟中國股市好幾年沒有像樣的漲幅了，這種深深的牛市懷戀情緒也會推動股指上漲。

第七，制度紅利釋放也提高了股票市場對未來預期的估值。今年7月注冊制開始實施；用制度來規范證券市場的發展，要求全面落實對資本市場違法犯罪行為“零容忍”的要求，保護中小投資者利益，保持證券市場健康發展，釋放了市場改革的制度紅利，也是催動股指上漲的原因之一。

最后，中國經濟2季度GDP將出現正增長，和今年1季度相比，帶有某種程度的非完整“V”型復蘇的性質。工業、基建和建筑業的持續發力，二季度第二產業將出現較大程度的修復，經濟預期向好是推動股指走高的基礎因素。

2020年上半年，中國經濟中最大的變化之一就是金融市場助力實體經濟復蘇的步伐加快。直接融資在整個金融系統中的作用達到了前所未有的高度。上半年債市籌資3.33萬億元，股市籌資2461億元，兩者占銀行新增人民幣貸款的近30%，中國的金融體系在發展證券市場和銀行中介相互競爭又相互補充的現代金融體系上上了一個臺階。從基本面來看，有眾多利好有助于股指上漲，但股指過快的上漲只會帶來市場短期投機行為盛行。因此，規范市場的資金來源，杜絕高杠桿催生的“牛市”是未來股票市場監管的重點，保證資金流入實體經濟，用實體經濟的復蘇去支撐股票市場的上漲，才不至于出現資產價格泡沫的瞬間破滅帶來的巨大負面沖擊。

從市場投資者來說，誰都期盼股票市場出現牛市。但要看到當前股指的快速上漲是在經濟復蘇預期良好背景下流動性快速作用的結果。流動性既有內部流動性比較充裕的因素，也有外部金融不平衡帶來的流動性增加的原因，導致股指的快速上漲與實體經濟的復蘇并不能很好的匹配。“快牛”的股票市場不是理想的市場，因為它違背市場有效性的定價原理；“慢牛”的股票市場是合意的市場，因為它有機會能夠較好的匹配經濟健康向上成長的基本面。

文章來源于中國宏觀經濟論壇