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曹遠征，現任中國銀行首席經濟學家，中國人民大學經濟學院教授、博士生導師。研究領域為轉軌經濟學、國際金融等。

 

　　利率市場化、金融脫媒、上海自貿區三者本質上都涉及一件事，即中國金融體制的轉型。利率市場化是一個風險釋放的過程，體現了兩個市場趨向：一是競爭性的市場，不僅僅是金融機構的競爭，還是金融產品的競爭；二是金融機構需要自主定價。當前，，出現了債券融資替代貸款融資的現象，從間接融資向直接融資轉變。

 

　　中國經濟50人論壇、新浪財經和清華經管學院聯合舉辦的新浪·長安講壇第241期日前召開。論壇成員、中國銀行首席經濟學家曹遠征發表了題為“利率市場化、金融脫媒與上海自貿區展望”的主題演講。

 

　　對風險的釋放和定價

 

　　曹遠征說，利率市場化是中國經濟體制改革的一個重要組成部分。1993年黨的十四屆三中全會提出了金融體制改革的目標：建立以市場資金供求為基礎，以中央銀行基準利率為調控核心，由市場資金供求決定的各種利率水平的市場利率管理體系。這一進程，從上個世紀90年代開始到現在持續了二十年，但是利率市場化的推進仍在進行。

 

　　利率市場化到了什么程度？曹遠征認為回答這一問題，需先理清金融機構存在的意義。當前，金融機構的核心將不再是協助市場出清，而在于一個更重要的問題，即風險處置。未來是不確定的，金融機構的存在就是在一個不確定的未來給人們提供一個相對確定的前景，金融是提供風險配置處置的一種機構，資金融通是促成配置中間的一種手段而已，而不是它的核心目標。

 

　　理清這一點后，就會發現利率市場化是風險的釋放過程。曹遠征說，利率市場化的核心問題在于風險，它是市場風險和信用風險的體現，是不確定性確定化的過程。通常意義上，我們說的市場利率是指基準利率，是時間價格加上資金的風險價值，再加上資金的獲得成本。在利率管制的情況下，市場利率不含風險，所以說利率市場化是風險的釋放過程。

 

　　曹遠征認為，從改革的角度看，利率市場化體現了兩個市場趨向，這個市場趨向是兩條：一是競爭性的市場，不僅僅是金融機構的競爭，還是金融產品的競爭；二是金融機構需要自主定價，此處的定價不僅僅指定價權，更指金融機構的風險定價能力，如它對風險是否可以識別、判定，然后對風險進行定價的能力。

 

　　基于以上的解釋，曹遠征提出，利率市場化對于我們當前來說，需要關注三個問題：利率的變動、風險釋放和風險定價。所以，利率市場化還不僅僅是大家經常所談到的利率水平高低的問題，還是風險的釋放和風險的定價問題，中國金融機構之所以與國際的金融機構還有相當差距，不在于規模，也不在于資金的融通能力，而在于中國金融機構能不能對風險給予準確的定價。

 

　　利率市場化對金融機構有很大的挑戰，也正是這個挑戰正在促使中國金融體制的轉型。2007年開始推出的上海同業拆借市場的利率，變動的頻率和幅度都非常之大，這說明中國的利率市場化真正開始發揮重要的作用在幾年前剛剛開始。

 

　　曹遠征說，目前在信貸市場上只有存款利率還有上限管制(只允許上浮10%)，但是其它利率，如信貸市場的貸款利率、債券市場一季市場的發行利率和二季市場的交易利率、貨幣市場及拆借市場上的利率全部都是自由定價的。也就是說，從管理的角度講，中國的利率市場化只有存款利率還存在管制。曹遠征認為未來存款利率也會放開，預期兩年內可以完成。

 

　　向直接融資方向靠攏

 

　　從2011年第四季度起到現在，中國經濟在持續下滑。曹遠征說，最近大家經常會看到媒體或者是各種研究報告稱中國經濟下滑超預期，不是指這個下滑速度有多快，下滑幅度有多大，而是指下滑超過預期。

 

　　曹遠征認為，至少有四個因素在中國經濟潛在增長率下降方面起了重大作用。第一，世界經濟低速增長導致中國曾經的出口導向型經濟難以維持。他說，我們依然處在金融危機期間，全球的杠桿依然也很高，難免還會繼續杠桿化。目前世界經濟增長顯然陷入低迷，未來一段時間還處于低迷狀態，意味著想長期地改善中國出口下降的境況相當困難。第二，勞動力成本在上升。中國的經濟一個很重要的競爭優勢是低成本制造，這是形成中國出口創匯、出口導向型經濟的原因之一。但是現在情況有重大變化，農村勞動力不再充沛富裕，其后果是工資水平普遍上漲，統計分析后發現過去十年中，最低工資每年年均增長在百分之二十以上。第三，人口開始老齡化。從經濟的角度看，人口老齡化意味著人口紅利開始消失，儲蓄率下降，而儲蓄率是投資的來源，這意味著中國的投資驅動型經濟面臨一個嚴重的考驗。第四，環境問題、能源問題、糧食安全問題等越來越突出。

 

　　相應的經濟政策也在發生變化，如果說過去宏觀經濟政策要促進經濟高增長，現在是托著經濟不要下滑得太厲害的托底政策。新階段表明中國工業化進入中后期。這樣一個新階段的到來對金融來說意味著需求的變化。

 

　　曹遠征說，在工業化初期，發展中國家的主要任務是促進工業化進程，在金融政策上的表現是，加速資本形成，如對利率、匯率的控制等。但到了工業化的中后期，企業變大之后需要鞏固資產負債表，需要長期負債，形成一個長期投資。不僅要有資本，而且需要穩定的負債才能使項目進行下去，但銀行滿足不了這種要求，企業就從其他的途徑去負債，這個負債就是債券。于是，出現了貸款債券化的現象，即金融脫媒開始實現，直接融資開始發展，間接融資在下降。曹遠征說，盡管我們現在不知道未來中國會不會以直接融資為主，但我們至少知道，間接融資的比重在急速下降，中國正在向直接融資的方向靠攏。

 

　　上海自貿區的意義

 

　　談到上海自貿區的設立，曹遠征認為有三個偉大意義。

 

　　第一是以開放促改革。他說，中國經濟目前的癥結在于政府干預市場過多。表現為：一是政府參與了價格形成，二是政府對資本準入條件進行了限制，審批多。而上海自貿區有兩個核心點，一個是負面清單，另一個是準入國民待遇。所謂負面清單，就是說政府沒有禁止的，即可以從事的，不需審批。負面清單管理就意味著政府許可制度作廢，變成一個負面清單，不禁止的即有效。所謂準入國民待遇，是指準入前給予企業國民待遇，沒有任何前置條款。曹遠征稱，如果上海自貿區的實驗成功，可復制、可推廣，便可實現政府職能的真正轉變———從過去的參與經濟活動的建設型政府轉變成一個公共服務型的政府。

 

　　第二是建立服務業的制高點，引領中國產業結構的變化。中國經濟有兩個重要的特點，一是制造業、工業在G D P中占絕對大的比重，服務業處于劣勢；二是制造業、工業高度外向。這兩個特點形成了中國經濟的一些問題，如投資比重過高、消費過低、經濟外向等。目前，擴大內需的重點是擴大消費，擴大消費需要發展服務業，因為服務業是中國產業結構升值的方向，而服務的核心是金融業，那么金融業的發展就非常重要。中國金融業盡管發展非常迅速，但仍是一個幼稚產業，依賴其自身發展，需要很長的時間，事實上，我們可以加速它。上海是人民幣最大的本幣市場，這個市場如果有金融產品的創新、交易，我們來學習這種創新、交易，自然就會跟這塊市場一塊成長。這是中國服務業走向高端的一個希望所在，上海如果能承擔起這個責任，就自然可以引領服務業的制高點，從而推動中國產業結構的調整。

 

　　第三是向更高標準靠攏，用李克強總理的話講，叫作第二次入市。中國第一次入市是2002年，入市前要跟國際慣例接軌，按國際慣例辦事。所謂的第二次入世就是說按新的開放標準辦事，如要做到政府競爭中立、勞工保護、環境保護等。這些更高標準的開放要求，中國一時半會難以做到。但我們可以在實驗區先試驗，否則，中國有可能被世界邊緣化，所以這叫做第二次入市。

 

　　“不可小看上海自貿區的意義，如果上海自貿區試驗成功，意味著中國的經濟體制、中國的管理體制又朝著現代化方向邁進了一大步。”曹遠征說。