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中美貨幣政策周期反向運行及其對中國經濟及金融的影響是目前市場關注的熱點話題。今年以來中國股市的下跌是美聯儲貨幣政策外溢的表現之一，中美利差持續收窄將給人民幣帶來一定貶值壓力，但經濟穩增長和制造業出口是人民幣匯率穩定的基礎，中國貨幣政策依然具有一定的自主性，美聯儲貨幣政策轉向給中國經濟及金融帶來的溢出風險可控。

疫情以來中美貨幣政策存在顯著差異

自2020年新冠肺炎疫情暴發以來，中美采取的貨幣政策存在顯著差異。美國采取了激進的寬松貨幣政策刺激經濟修復。截至2022年2月10日，美聯儲總資產高達8.88萬億美元，相比疫情前的2020年3月，擴張了約110%。依據國際清算銀行（BIS）的數據，2020年3月美聯儲政策性利率從1.625%一次性下調至0.125%，且至今一直維持在這一超低水平。而中國央行總資產從2020年3月到2021年11月的增加幅度僅為8.3%。中國央行政策性利率在2020年初為4.15%，同年4月下降至3.85%，這一利率水平一直維持到2021年的11月份，目前降至3.70%。從廣義貨幣M2來看，依據美聯儲、中國央行的數據，2020年、2021年美國M2的增速分別為19.1%和16.3%，中國M2的增速分別為10.1%和9.0%。

美聯儲通過大規模資產購買計劃實施極度寬松的零利率政策，急劇提高金融市場的流動性以支持企業和家庭信貸的增長。而中國央行堅持實施穩健的貨幣政策，通過信貸資源配置推動經濟結構轉型和支持中小企業發展，并通過去杠桿防范和化解重大金融風險，體現了我國宏觀政策穩中求進的總基調。

2020年第四季度的中國央行貨幣政策執行報告強調，穩健的貨幣政策靈活適度、精準導向，堅持了總量政策適度、融資成本明顯下降、支持實體經濟三大確定性方向。2021年第四季度的中國央行貨幣政策執行報告強調，貨幣政策體現了靈活精準、合理適度的要求，政策的前瞻性、穩定性、針對性、有效性、自主性進一步提升。據統計，2021年末，我國普惠小微貸款和制造業中長期貸款余額同比增速分別達到27.3%和31.8%；全年企業貸款加權平均利率為 4.61%，比2020年進一步下降0.1個百分點，比2019年下降0.69個百分點，創歷史新低；宏觀杠桿率為272.5%，比2020年末下降7.7個百分點。

中美貨幣政策周期反向源于經濟周期與通脹差異

中美貨幣政策出現實質性分化，源于疫情防控策略和經濟境況的差異。

受疫情帶來的恐慌情緒影響，美國股市在2020年3月9日開啟了熔斷模式，10個交易日內熔斷4次，美國三大股指下跌幅度超過30%。隨著全球性金融大動蕩的到來，美聯儲開啟了無上限寬松的貨幣政策。依據美國經濟分析局（BEA）的數據，2020年第二季度美國年率GDP深度下滑31.2%，2020年美國GDP增速為-3.5%，失業率在4月份達到14.7%的高點。不過，持續激進的貨幣寬松政策提高了美國居民收入、降低了失業率，促進了美國經濟產出缺口的快速收斂。2021年美國GDP同比增長5.7%，今年1月美國失業率下降至4.0%。

2020年8月美聯儲修改了貨幣政策框架，采用彈性平均通脹目標制，允許通脹“超調”，即在一定時期內允許通脹超過長期通脹目標2%。2021年3月，美國個人消費支出價格指數（PCE）超過2%，2021年12月同比增速達到5.8%；2022年1月美國CPI同比達到7.5%。對于通脹，美聯儲從最初的渴求、擁抱到現在的擔憂，一路走來，他們發現價格上漲比他們預期的更強烈、更持久。當前，美國物價以40年來最快的速度上漲，通脹帶來的實際工資水平下降降低了就業意愿，侵蝕了美國居民的購買力，進一步加劇了美國社會的不平等。

2020年中國GDP同比增長2.3%，是全球唯一保持正增長的主要經濟體。2021年中國GDP同比增長8.1%，城鎮失業率基本保持在5%左右的水平，物價水平處于偏低狀態。2021年中國CPI同比上漲0.9%，漲幅比2020年回落了1.6個百分點。不過，2021年12月召開的中央經濟工作會議指出，中國經濟面臨需求收縮、供給沖擊和預期轉弱的三重壓力。

目前，美聯儲面臨的是寬松貨幣政策周期逆轉，須防止通脹失控；中國央行面臨的是貨幣政策如何有效穩定宏觀經濟大盤，貨幣信用擴張和降低資金成本成為中國央行貨幣政策工具的操作目標。中美經濟周期和通脹差異決定了中美貨幣政策從顯著差異走向反向操作。

中美貨幣政策周期反向帶來的經濟及金融風險可控

中美是全球兩個最大的經濟體，貨幣政策都有自主性，但在美元占主導地位的國際貨幣體系下，美聯儲貨幣政策的逆轉速度和力度將在很大程度上決定美國貨幣政策外溢的程度。部分經濟基本面不穩健的新興經濟體，將面臨利差變化等因素導致的資本外流和匯率貶值的壓力，甚至出現匯市動蕩。

從中美利差來看，收窄跡象明顯。擴信用、穩增長的貨幣政策決定了中國央行的政策性利率應該不會上漲，但美聯儲3月份加息是市場的普遍預期。因此，不論美聯儲今年加息多少個基點，中美政策性利差收窄是大概率事件。從疫情前后的中美政策性利差來看，依據BIS的數據，從2018年3月中美政策性利差收窄到2.8個百分點以內后，人民幣經歷了貶值，從1美元兌6.27人民幣一直貶值到2019年9月初的接近1美元兌7.18人民幣。2019年9月中美政策性利差在2.3個百分點左右。自2020年5月下旬開始，人民幣進入升值通道，這期間中美政策性利差再次擴大，基本維持在3.7個百分點左右，截至今年1月大約維持在接近3.6個百分點的水平。因此，中美政策性利差至少還有100個BP的緩沖空間。

從10年期國債收益率來看，目前國際金融市場已經消化了美聯儲3月加息的預期，美國10年期國債收益率出現了較大漲幅。今年2月10日美國10年期國債收益率突破2%，達到了2.03%，2月11日回調至1.92%，而在去年年底只有1.52%。中國10年期國債收益率相當穩定，2020年以來基本維持在2.5%—3.2%的區間。在2020年5月人民幣進入明確的升值區間時，10年期美國國債收益率為0.65%，10年期中國國債收益率在2.7%左右，中美利差超過200個BP。10年期美國國債收益率在2020年8月4日達到0.52%的最低點，中美利差超過240個BP，助推了人民幣的升值。今年以來，10年期中美國債收益率之差明顯收窄，截至2月11日中美利差保持在約87個BP的水平，相較2018年5月人民幣處于貶值壓力時期的60個BP還有一定的空間。

從資本流動方面來看，疫情暴發以來，隨著中國高質量開放的深入推進，經濟增長保持全球領先，流入中國的國際資本數量是增加的。從直接投資流入來看，2020年、2021年流入中國的外國直接投資（FDI）分別為1443.7億美元和1734.8億美元，FDI流入量不斷創新高。

2021年10月29日，中國國債正式被納入富時世界國債指數（WGBI），至此，基于政府信用的中國債券已被三大國際債券指數悉數納入，表明中國債券市場的基礎設施建設等已滿足國際化市場的標準，能夠引導國際債券配置資金進一步進入中國債券市場。依據中央結算公司統計數據，截至今年1月，境外機構投資者持有的債券數量約為3.73萬億元，占債券市場托管面額的4.24%，這與2019年底的3.0%相比有一定進步。在境外投資者托管的債券中，國債和政策性金融債占比超過85%，由此可見，國際投資者對中國國家信用或者國家政策信用高度認同。作為全球第二大債券市場，中國債券市場已成為國際投資者資產配置的重要標的。

從流入股市的資金來看，依據WIND的數據，2019年底外資持股約1.56萬億元，占比3.23%；2021年5月底外資持股占比達到4.20%的高點，市值約2.89萬億元；截至今年2月11日，外資持有A股2.53萬億元，占比3.59%。從2021年10月末開始到今年2月11日，外資持有A股的市值和占比出現下降，外資持有A股的市值減少大約3670億元，占比下降接近0.5個百分點，這與美國貨幣政策收緊預期有直接的關聯。

從匯率來看，2021年5月底至2022年1月底，美元指數大約上漲了8.4%，人民幣兌美元匯率基本沒有變化。今年以來，在中美利差大幅收窄的情況下，人民幣表現得相當強勢。截至2月12日，人民幣兌美元僅貶值0.22%。2021年6月15日和12月15日中國央行兩次上調金融機構外匯存款準備金率，從5%提高到7%，再提高到9%，收縮外匯市場的流動性。人民幣表現強勢是因為在美元供給過多的背景下，國際市場對人民幣的需求增加了。環球銀行金融電信協會（SWIFT）公開的信息顯示，2021年12月份人民幣在國際支付中的占比上漲至2.7%，超過了日元的2.58%，排名全球第4位。依據國際貨幣基金組織（IMF）的數據，2019年底至2021年第三季度全球新增外匯儲備8996.84億美元，而人民幣在新增部分占比達到11.62%，排名第3位。

更重要的是，中國制造業的優勢為中國帶來了大規模的貿易順差，支撐了人民幣的強勢。依據中國海關提供的數據，2021年中國貿易順差6764.3億美元。其中，一般貿易順差3728.6億美元，占貿易順差的55.1%。在疫情暴發前的2019年，一般貿易順差占貿易順差的44.4%。2021年與疫情暴發前的2019年相比，貿易順差大幅度增加，一般貿易在順差中占比上升了接近11個百分點，說明中國出口產業鏈的形成更加側重于國內，疫情沖擊下的中國制造業展現出強勁的生產和出口能力。從中國海關給出的中國制造業出口數量月度同比指數來看，2021年也呈現出強勁的態勢。2021年8月之后的出口數量同比增長相當大，出口數量是在前一年增長10%或以上基礎上的高增長。中國制造業出口“量價齊升”的局面，成為支撐人民幣匯率強勢的重要原因。

綜上所述，即使中美利差收窄，甚至短期部分資本外流，人民幣匯率面臨貶值壓力，但穩增長的宏觀經濟政策和高質量發展的動能吸引力，將確保中國經濟及金融風險可控。

（文章來源于百度網）