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王晉斌  中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院常務(wù)副書記、國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院研究員、中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇主要成員

全球化大幕拉開的30年來，世界上爆發(fā)的金融危機不算少。20世紀(jì)90年代的拉美危機、1992年的英鎊危機、1997-98年的東南亞危機、2014年的俄羅斯盧布危機等等。當(dāng)我們在談?wù)摷胺此歼@些危機的時候，都要在危機二字前面加一個國家或者區(qū)域的定語。唯一例外的是，2008-09年的美國次貸危機，雖然危機二字之前也有定語，但卻是30年來唯一一次全球性的金融危機。

非中心的區(qū)域性金融危機一般情況下不會演進(jìn)成為全球性的金融危機。原因很直接：你是世界最重要的金融中心，那么你的金融危機就是全球性的金融危機。當(dāng)然，金融危機發(fā)生在非全球金融中心區(qū)域，對全球金融市場的負(fù)面外溢效應(yīng)是存在的。發(fā)生在某個國家或者區(qū)域的金融危機能夠引爆成為全球金融危機，必須至少具備兩個基本條件中的一個：你是世界上最重要的經(jīng)濟(jì)體之一，你對全球經(jīng)濟(jì)影響很大；或者你不是世界上最重要的經(jīng)濟(jì)體之一，但金融中心國家或者區(qū)域的經(jīng)濟(jì)基本面很差，受到你的傳染之后，就可能出現(xiàn)“星星之火、可以燎原”的樣子。

如果以這樣的邏輯，我們看一下全球基本狀態(tài)。3天前特朗普宣布美國進(jìn)入疫情防控緊急狀態(tài)，提出了疫情防控的思路和辦法，上周五的市場作為回應(yīng)，美國三大股指收盤漲幅均超過9%。美國東部時間14日下午，白宮總統(tǒng)醫(yī)生表示特朗普新冠病毒檢測呈陰性。應(yīng)該說，美國進(jìn)入疫情緊急狀態(tài)和特朗普新冠病毒檢測呈陰性的消息極大地緩解了新冠疫情對美國金融市場帶來的負(fù)面沖擊，有助于平穩(wěn)股市投資者的情緒。同時，一個月以來美國股市三大指數(shù)從最高點下跌的幅度已經(jīng)超過20%（年初到上周五DJ下降18.76%、NASDAQ下降12.23%，S&P 500下降17.31%。來自WIND數(shù)據(jù)），3月13日的市盈率水平與過去五年的平均水平基本相當(dāng)。可以這么看，前期股市脫離經(jīng)濟(jì)基本面帶來的估值上升得到了一定的向下調(diào)整。

從美國經(jīng)濟(jì)的基本面來看，保持著相對比較健康的狀態(tài)。依據(jù)美聯(lián)儲網(wǎng)站公布的最新數(shù)據(jù)，我們看到2019年1-3季度美國居民家庭還本付息和財務(wù)負(fù)債占可支配收入的比例處于30年以來的最低位，而次貸危機爆發(fā)的2007-08年，兩者均處于歷史高位（圖1）。

圖1：美國居民家庭還本付息（DSR）和財務(wù)負(fù)債（FOR）占可支配收入的比例（%）

受2017年底減稅等因素刺激投資的影響，美國企業(yè)債務(wù)率有一定的上升，但仍處于可控的財務(wù)杠桿區(qū)間。如果我們換一個是角度去思考，采用破產(chǎn)案件的數(shù)量這一衡量經(jīng)濟(jì)活力的、最重要的最終指標(biāo)去衡量，就會發(fā)現(xiàn)美國經(jīng)濟(jì)中投資破產(chǎn)申請案件的數(shù)量在2019年也是處于幾十年來的最低位。依據(jù)WIND提供的數(shù)據(jù)，2019年1-4季度美國經(jīng)濟(jì)中投資破產(chǎn)申請案例數(shù)量的均值只有2000-2007年季度均值的46.15%，也只有2010-2018年季度均值61.25%。從這個指標(biāo)倒推回去看，美國經(jīng)濟(jì)中微觀主體的財務(wù)基本面還是相對穩(wěn)健的。因此，考慮到未來幾個月由于疫情防控帶來的企業(yè)盈利下滑，但在一系列刺激政策的作用下，美國股市進(jìn)一步大幅度持續(xù)下挫的概率很小。

英國作為全球第二大金融中心，但規(guī)模和影響力已經(jīng)無法與美國相提并論。在脫歐等問題的影響下，2019年經(jīng)濟(jì)增速從1季度的同比增速近2%下降到4季度的約1%（WIND數(shù)據(jù)）。經(jīng)濟(jì)下行有壓力，疫情防控又陷于“群體免疫”原則的激烈討論中，這種邊討論、邊防控的辦法對市場的影響很大。年初至今英國富士指數(shù)已經(jīng)下跌了28.85%，下跌幅度顯著大于美國股市的下跌幅度。英國如果不對新冠疫情的防控采取嚴(yán)厲有效的辦法，英國作為全球第二大的金融中心會對全球金融市場溢出負(fù)面影響。

從歐洲來看，歐洲疫情嚴(yán)重。意大利、西班牙、法國和德國等疫情開始爆發(fā)。本來歐洲經(jīng)濟(jì)已經(jīng)疲憊了多年，整個歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)增速2019年4季度不變價的同比增長率為1.0%。歐洲的火車頭德國在2019年4季度不變價同比增長率只有0.3%，法國為1.0%，意大利則只有0.11%。歐洲火車頭經(jīng)濟(jì)增長的疲軟注定了歐洲經(jīng)濟(jì)將進(jìn)一步疲軟。年初至今，法國CAC40、德國DAX股指下降的幅度均超過30%，成為全球股市中大經(jīng)濟(jì)體板塊里下跌幅度最大的。幸運的是，歐洲部分國家開始采取嚴(yán)厲的疫情防控措施，意大利的“封國”、西班牙、法國宣布進(jìn)入緊急狀態(tài)以及德國的學(xué)生全面停課，將有助于消除疫情恐慌，對金融市場起到了安撫作用。

新加坡、香港和中國的上海也是全球金融中心。新加坡富時年初至今下跌了18.27%，恒生指數(shù)下跌了14.75%，上證指數(shù)只下降了5.33%。雖然說下跌的幅度與基數(shù)是否處于高位、甚至是否存在泡沫有關(guān)，但疫情防控的決心、力度和效果是股市投資者信心的重要支撐。此刻，全球的股市成為了疫情防控的“照妖鏡”。

全球新冠疫情很嚴(yán)重。截至北京時間今早8點，據(jù)美國約翰斯·霍普金斯大學(xué)發(fā)布的實時統(tǒng)計數(shù)據(jù)，全球新冠肺炎累計病例數(shù)已突破15萬例，歐洲等區(qū)域還處于爆發(fā)上升期，這無疑會帶來全球經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步下滑，全球經(jīng)濟(jì)的疲軟在所難免，這會在一定程度上打擊投資者信心，但還不至于出現(xiàn)全球性的金融危機。其原因在于：

1、即使沒有新冠疫情，市場投資者對全球經(jīng)濟(jì)的下行壓力已經(jīng)早有預(yù)期，估值過高的股市自我調(diào)整也是正常狀態(tài)。原油市場份額和價格戰(zhàn)、尤其是新冠疫情的爆發(fā)帶來的恐慌引爆了上一周的國際熔斷周。在重挫之下，估值合理甚至已經(jīng)偏低的市場，長期投資者會慢慢進(jìn)入，這對于市場來說有平穩(wěn)作用。

2、全球開始了新冠疫情的嚴(yán)控，這對于市場有安撫作用。美國昨天將英國和愛爾蘭納入了歐洲旅行禁令名單。歐洲新冠疫情嚴(yán)重的幾個國家也進(jìn)入國家緊急狀態(tài)。英國在全球疫情防控的措施中已經(jīng)被孤立。別人自己嚴(yán)封，你不封，也相當(dāng)于被嚴(yán)封。英國由此成為當(dāng)前全球金融市場的重要風(fēng)險點。如果英國不采取嚴(yán)控的辦法，靠“群體免疫”去長期抗疫情，留給英國的將是一場巨大的賭博。賭博一旦失敗，英國在全球的經(jīng)濟(jì)地位和目前第二的國際金融中心地位會加速下降。全世界都在看英國目前的辦法能扛多久，只能等待時間去驗證。

3、財政政策和貨幣政策對于“反流動性恐慌”和社會穩(wěn)定將起到關(guān)鍵作用。我們看到部分國家政府已經(jīng)免費為居民提供新冠疫情防控，政府財政赤字的加大在所難免。在大疫情的沖擊下，再去固守政府財政風(fēng)險警戒線的死板觀念，無疑是本末倒置的做法。

4、美國股市逐步趨穩(wěn)和中國股市的表現(xiàn)為全球股市穩(wěn)定注入了信心。全球股市在未來會出現(xiàn)分化，不會出現(xiàn)全球連續(xù)多個交易日一片下跌的景象。在股市出現(xiàn)多國“禁止賣空”的集體行動下，局部市場大動蕩的風(fēng)險依然會存在，甚至不排除局部關(guān)閉證券交易所，暫時停止交易的做法。

5、中國是全球抗擊新冠疫情的重要力量。中國采取的隔離防控經(jīng)驗已經(jīng)被全球大部分國家和區(qū)域所采納；隨著中國經(jīng)濟(jì)的復(fù)工復(fù)產(chǎn)，中國完善的產(chǎn)業(yè)鏈將盡可能為世界抗擊疫情提供防控物資，非常有利于全球的疫情防控。

6、全球性的疫情防控和經(jīng)濟(jì)政策合作將會變多，這有助于遏制疫情進(jìn)一步擴散。病毒不分國界。盡管目前仍有我行我素的國家或者區(qū)域，但隨著歐洲等地疫情的爆發(fā)，相信全球性的大合作正在路上。

7、主要經(jīng)濟(jì)體的銀行體系比2008年之前要穩(wěn)健，更有彈性。再加上央行提供充足流動性的支持，穩(wěn)住銀行體系也是確保不會發(fā)生大規(guī)模金融危機的關(guān)鍵因素。

因此，只要美國金融市場能夠穩(wěn)定，中國的產(chǎn)業(yè)鏈能夠加速運行，金融市場有充足的流動性，就大概率保證了不會出現(xiàn)全球性的金融危機。

全世界都在翹首以盼疫苗那一針。那一針能使全世界經(jīng)濟(jì)社會生活恢復(fù)常態(tài)，但不會改變?nèi)蚪?jīng)濟(jì)疲軟狀態(tài)的持續(xù)。因為在那一針之前，全球疫情防控越來越多的強制性隔離所消耗的時間放在那里，畢竟1年只有12個月；那一針也解決不了全球化幾十年累積的種種矛盾和困難。大概率是：沒有全球性金融危機、只有全球性經(jīng)濟(jì)疲軟。

文章來源于中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇