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　　二季度宏觀經濟數據發布前夕，近期已經公布的部分數據和大多數機構的評估，指示宏觀經濟會繼續下行。國家統計局9日公布：6月份全國工業生產者出廠價格 (PPI)環比下降0.4%，同比下降4.8%。工業生產者購進價格環比下降0.2%，同比下降5.6%。上半年總體來看，PPI價格同比下降4.6%， 工業生產者購進價格同比下降5.5%。同時，6月CPI同比上漲1.4%，同比漲幅已連續10個月低于2%。早前發布的中國制造業采購經理指數（PMI） 表現略好，6月份為50.2%，與5月持平，高于臨界點，意味著制造業持續小幅擴張。不過五個分類指數中的從業人員指數和原材料庫存指數依然低于臨界點。

　 　盡管上半年有地方債置換、地產調控松綁、央行連續降準降息等多項政策穩增長，但政策作用尚且未知，導致經濟下行的因素是否會進一步加強，也有待觀察。宏 觀經濟是否已經觸底？下半年的表現和未來的走向如何？在近日由中國人民大學國家發展與戰略研究院聯合其他機構發布的《中國宏觀經濟分析與預測報告 （2015年中期）—低迷與繁榮、蕭條與泡沫并存的中國宏觀經濟》中，對相關問題給出了分析和判斷。

　　作為國內最受關注的宏觀經濟分析 報告之一，上述報告指出，2015年中國宏觀經濟在各類數據超預期回落中步入新常態的艱難期。一方面總需求增速收縮十分明顯，需求不足開始觸及底線，另一 方面中國經濟在總體疲軟中出現了深度的分化，同時中國宏觀經濟正面臨著更為深層次的問題和風險。報告預計GDP增速將在今年3-4季度短暫探底反彈之后出 現進一步的回落，2016年將是中國轉型最為艱難的年份，到2016年中期經濟才會出現堅實的觸底反彈，到2017年經濟才開始復蘇。

　 　時代周報記者就此采訪了中國人民大學經濟學院副院長劉元春教授。7月10日，劉元春應國務院辦公廳邀請出席了國務院總理李克強主持的2015年第二季度 “經濟形勢專家座談會”，并與李克強進行了多次互動。而在接受時代周報記者采訪時，劉元春深入分析了宏觀經濟面臨的問題，并指出了當下宏觀調控政策的不 足，認為政策應該更加注重對短期周期性波動的干預，以免短期的不足發展為長期的潛在增長率的下滑。

　　經濟存在失速風險

　　時代周報：劉教授，根據你們的研究，今年上半年宏觀經濟有哪些值得關注的趨勢？

　　劉元春：首先是各類宏觀參數都出現疲軟的狀況，特別是投資不足、外貿疲軟的影響下，有效需求不足的現象很明顯，名義GDP快速下滑，經濟增長出現超預期的回調。今年上半年經濟增速的回落，與去年不一樣，今年回落的速度更大，讓人擔心有觸及底部的風險。

　 　第二個特征是，我們看到的原來有很多風險，比如債務率很高、增長速度放緩、企業績效惡化、通縮壓力加大，以及房地產市場的風險，都依然存在，并且一些更 深層次的風險開始暴露出來。第一是企業持續的增速下滑和績效惡化下，存在著“失速”的風險。第二是高債務率和通縮相疊加產生的內生性收縮的風險開始暴露。 第三是我們看到的，原來的貨幣政策傳導機制不暢，但是現在看起來貨幣、財政、產業這些宏觀調控政策，都出現了失靈，不是哪一個傳遞不暢、而是都出現失靈， 宏觀政策整體的失靈，是我們以往不會想到的。第四是我們去年開始的宏觀去杠桿，債務置換、債轉股、資產證券化這一系列“大騰挪”所產生的風險，最典型的是 我們看到的股市的大波動。所以這第二個特征是我們傳統預期到的風險沒有得到解決、深層次的風險又在逐步顯化。

　　第三個大的特征是，在經 濟總體低迷、風險上揚的狀況下，中國整體的經濟出現分化，在蕭條中有繁榮、在低迷中有泡沫，我們可以看到東北出現塌陷，同時看到沿海和經濟轉型比較成功的 省份情況非常好、財政收入也很好，我們的傳統制造業利潤下降很厲害，但是高端制造業、戰略性新興產業的績效都很好，傳統的業態利潤不怎么樣，但是新的業態 增長很猛。所以說這個蕭條的過程里孕育著很多生機，我們的調結構和轉型在過去的三年里收到了明顯的成效，下一步中國經濟增長的基礎已經構建出來了。

　　我們認為中國宏觀經濟在2015年呈現出來的三大特征，也是在調控中間要高度關注的。

　　時代周報：為什么會發生超預期的回落？

　　劉元春：一個很重要的因素是因為傳統的穩增長的舉措失靈，很多積極的財政政策和產業政策傳導不暢，也就是我們講的社會新常態、政治環境的變化導致地方政府處于財政困局，以及在人們所說的“庸政”、“懶政”的心態下，傳統的經濟增長的發動機開始熄火了。

　　第二個很重要的因素是，在工業持續蕭條的作用下，外需收縮的持續作用下，累積效應導致的變化，也就是說持續三年多的蕭條，使得很多企業步入了一個臨界點，投資下滑、去庫存的動力更強烈。

　　所以說有體制的因素，也有內生的增長動力機制累積效應的因素。我們沒有預計到下滑這么快，原因就在這，原來以為通過傳統穩增長政策加碼，就可以逆轉了，以為經濟是一個線性變化，但現在發現不是這樣的。

　　警惕短期波動危及中長期增長

　　時代周報：你認為上半年經濟增速回落多少是周期性原因、多少是潛在增長率下滑的原因？

　 　劉元春：可能主導的還是周期性的因素，雖然說結構性因素、趨勢性因素會有一定的作用，但短期來看主要是周期性因素。目前的增速已經低于潛在增速了。但是 也一定要看到，持續性的短期下滑也可能使得潛在增速發生變化，因為降到一定程度，生產體系會被破壞，通過債務鏈引發債務問題，從而進一步導致正常的生產秩 序被破壞，這一破壞可能是永久性的。短期的下降，可能導致中長期增長基礎發生變異，比如說失業，你老是短期失業，很可能就變成永久性失業了。

　　時代周報：總需求增速收縮明顯的原因是什么？

　 　劉元春：首先肯定是投資增速下滑太快，這里邊最重要的是制造業投資增速下滑太快，房地產投資增速下降太快，這導致宏觀經濟的通縮壓力明顯加大，今年上半 年的GDP平減指數全面為負，工業領域持續40個月為負，并且環比同比負增長都在持續放大，這種情況下，可以看出有效需求不足的情況全面上揚。

　　時代周報：如果經濟繼續下行，你認為風險集中在哪些行業或領域？

　　劉元春：第一首先是傳統的制造業，第二是鋼鐵煤炭能源礦產這些高能耗行業，第三是與房地產密切相關的行業，這些行業變化會很大，會體現在它們的就業、利潤、開工率上。

　　時代周報：一些產業下滑帶來的金融風險有多大？有沒有可能會有一些局部的金融風險爆發？

　 　劉元春：從目前來看，一些企業的負債率已經很高了，如果持續下滑，這些企業的資金鏈一定會出現問題，資金鏈出現問題就會導致銀行呆壞賬的上升，這一塊應 該引起高度的重視；同時由于企業績效的下滑，傳統的融資方式也很難解決問題，也就是我們說的高債務和通縮效應形成之后，傳統的刺激措施和救助模式也會出現 失靈，比較典型是最近的天威債券違約，以前我們還只有城投債違約、私營企業債券違約，現在國有企業也出現債券違約。

　　時代周報：當下股市的快速回落，會通過哪些渠道對實體經濟產生影響？

　 　劉元春：首先是宏觀去杠桿戰略受阻，企業IPO、大股東減持、企業的增發和配資會受到嚴重阻礙，從而會導致上市公司、創新型企業，難以通過股市融資，來 緩解高債務率的狀況。從而可能導致這些企業的投資大幅度下降。第二是股市大幅度暴跌會導致股民財富縮水，通過財富效應使居民消費減少。第三是通過資金鏈， 使大量可抵押資產縮水，帶來進一步的金融收縮。第四個很重要的方面，就是金融市場的改革會受阻，比如說注冊制、比如說資本項目的對外開放，還包括利率市場 化，都會因此而受阻。

　　新政經環境下的政策轉向

　　時代周報：報告里提到，政經環境的變異導致傳統宏觀調控政策的傳遞機制發生變異，具體怎么理解，它又是如何影響到宏觀經濟？

　 　劉元春：反腐倡廉之下傳統的政商關系發生了變化，經濟的內生性機理發生變化，比如過去地方政府“跑部錢進”，熱衷招商引資，而現在，一方面是很多地方政 府受制于財政，另一方面是“多一事不如少一事”的心態，更為重要的是政府和企業的關系，特別是政府和裙帶企業之間的關系被打破了，這就導致政府資本和企業 資本之間的匹配關系沒有以前那么密切了，政府投資之后、私人投資的跟進速度變慢。也就是說，政府自己不愿意、也沒有能力大規模地投資，也很難發動私人資 本，比如說PPP項目的簽約率很低。

　　在改革當中的經濟動力模式轉軌的間歇期，或者說在政策銜接期，就需要新的動力機制。所以現在國家要求地方政府一方面要進行廉政建設，另外一方面還要進行勤政建設，比如幾天前總理又在談“尸位素餐、無所作為就是典型的吏治腐敗”。

　　這是我們遇到的新問題，而且可以說在短期內還很難解決。目前主要是一些臨時性的措施，加強政府督導，加強問責。

貨幣政策應定位到“適度寬松”

　　時代周報：你們的報告指出，中國宏觀經濟政策要從基本哲學、理論基礎、框架體系、總體定位以及工具選擇等方面全面進行重新梳理。怎么理解？

　 　劉元春：這主要說的是貨幣政策的框架。首先是貨幣政策的理論基礎要作出調整，要從傳統的凱恩斯主義經濟學、新古典主義經濟學，甚至結構主義的經濟學，要 轉向目前的新常態經濟學，這很重要，這種轉變意味著，貨幣政策的定位，不是從簡單的供給的調整來重構我們的潛在增速，也不是通過簡單的需求管理來彌補需求 的缺口的變化，而是要在供給、需求、制度三個方面進行有步驟、相互配合的改革和調整。也就是說要超越之前的就需求談需求、就供給談供給、就改革談改革的局 面。

　　我們需要短期的需求管理、中期的結構調整和長期的供給管理相契合的政策工具和政策框架，克服凱恩斯主義短期太“能動”、長期太無 為這樣的弊端，同時也要克服結構主義在短期里太消極、在制度上過度理想化的狀況。這樣的話我們就要吸收現代宏觀經濟學的最新發展，同時對運行在新常態下的 中國宏觀經濟中的變異，有整體性的認識。

　　前面說的是理論，然后就是政策目標，我們認為很重要的是要盯住名義GDP，而不是像以往簡單 地盯住CPI和實際GDP的增速，名義GDP包括了物價因素，物價包括PPI和CPI，而要知道現在物價總體已經是負增長了；還有目標的多元化，除了名義 GDP，還有金融市場的穩定；同時要強化底線管理，盯住底線參數，比如就業、系統性的金融危機。這跟傳統的政策目標有所不同。

　　那么從工具的角度來講，就需要多元化的工具，一些非常規的政策工具也必須啟用，不限于傳統的工具。

　 　還有定位的問題，說新常態就老是認為新常態就是潛在增速的下滑，而沒有觀察到周期性因素的放大，以及宏觀總供給總需求失衡的變化，原因就是沒有盯住名義 GDP這一參數，特別是GDP平減指數的變化。所以在我們看來，“穩健的貨幣政策”這一定位在目前存在問題，它應該定位到“適度寬松”這個位置，無論是調 結構、去杠桿、還是彌補有效需求不足，都需要寬松的貨幣政策。

　　原來對新常態的理解是三期疊加，認為趨勢性變化、結構性因素是主導因 素，但是忘了，在新常態里面也有周期性變化，而且結構性的問題也是依存于短期的供求狀況的。按照原來的哲學，既然是趨勢性變化，短期就不要有所作為了，但 是有可能短期不作為，中長期就更沒有作為。按照學術上已有的理論，持續的短期供給不足必然會導致中長期供給的損失或者說潛在增速的更大幅度的下滑。

　　2016是關鍵一年

　　時代周報：報告預計GDP增速將在2015年3-4季度短暫探底反彈之后出現進一步的回落，全年將在外部環境改善、消費穩定、內部結構性政策進一步發力的作用下逐步探底，并為2017年經濟的復蘇打下基礎。是否說今年宏觀經濟會繼續下行？

　 　劉元春：我們認為三季度會有一個探底、四季度有一個小幅回升暫時趨穩，明年的問題可能更嚴峻。原因第一是從世界經濟復蘇的狀況來看，新興經濟體還沒有探 底，第二是房地產，要到四季度房地產投資才有可能出現反彈，很重要的是，現在房地產的發展格局有可能會使三、四線城市的房地產崩掉，有可能出現四季度中國 房地產復蘇夭折的情況，也就是北京上海房價漲得很猛，資金流向一、二線城市，三、四線城市的情況更頭疼。第三是去庫存今年下半年還會進行，去庫存周期可能 要到明年二季度才會結束。第四個因素是新產業的培育，到現在已經經過了三年，很多市場型的產業轉型已經初具雛形，但是舊的產業還沒有完全把市場空間騰出 來，前者真正占主導還需要一段時期，我們估計這個時間是2016年底或2017年。第五個因素是我們講的改革的周期，按照目前的部署，2015-2016 年是關鍵展開年，2017年要有明顯收獲。

　　要從這幾大因素來看，明年一二季度，會是本輪周期的底部，是我們在宏觀調控中更需要關注的點。從中期來講，我們認為只要明年能夠駕馭得好，2017年的前景可以相當看好。所以說盡管中國經濟已經很低迷了，但這種低迷跟以往的新興經濟體的低迷不一樣，它是有新的基礎的。

　　時代周報：你說到今年四季度會有一個小的反彈，這個反彈主要是什么導致的？

　　劉元春：這個反彈核心是因為穩增長的加碼，持續出臺的11個領域的投資方案，它會起到一些效果，但是這個成效的持續性和對國民經濟的帶動作用，還是難以改變周期性力量，也不能解決深層次的問題，所以我們認為這個反彈不會那么強勁，也不會那么持久。

　　原文鏈接：http://business.sohu.com/20150714/n416746915.shtml