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我們認(rèn)為，美聯(lián)儲就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策，允許通脹較長時間的“超調(diào)”來促進(jìn)就業(yè)的持續(xù)改善，一旦美國居民消費(fèi)潛力得到釋放，通脹就會出現(xiàn)持續(xù)的壓力，隨之而來的緊縮政策會帶來資產(chǎn)價格向下較大調(diào)整的風(fēng)險以及引發(fā)債務(wù)風(fēng)險。同時，美國就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策帶來全球大宗商品價格上揚(yáng)，會導(dǎo)致全球通脹利益和成本不公平再分配的傳遞，對大宗商品進(jìn)口國來說，會出現(xiàn)昂貴的成本分擔(dān)及潛在的物價上漲壓力。

就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策取向?qū)е旅缆?lián)儲不斷淡化通脹及通脹預(yù)期，希望以通脹“超調(diào)”為抓手來實(shí)現(xiàn)最大限度的就業(yè)這一基礎(chǔ)廣泛和包容性的目標(biāo)。這一政策的風(fēng)險可能會導(dǎo)致美聯(lián)儲面臨兩難局面：如果通脹過快上揚(yáng)，突破美聯(lián)儲的容忍度，美聯(lián)儲將被迫緊縮，那么美國經(jīng)濟(jì)走出“大停滯”的愿景將會破滅；如果通脹是暫時的，美聯(lián)儲會提高對通脹的容忍度，允許通脹更長時間的“超調(diào)”，政府債務(wù)會進(jìn)一步累積，寬松的流動性會導(dǎo)致資產(chǎn)價格以及大宗商品價格出現(xiàn)過大上漲的壓力。允許通脹“超調(diào)”帶來的就業(yè)持續(xù)改善與資產(chǎn)價格過高可能引發(fā)的較大調(diào)整風(fēng)險之間如何平衡就成為現(xiàn)實(shí)，同時也帶來了由于推高大宗商品價格所致的全球利益再分配的通脹傳遞成本問題。

從美國就業(yè)市場條件指數(shù)來看，2019年1月-2021年2月為1.06，目前為0.09，就業(yè)條件指數(shù)尚未恢復(fù)到疫情前水平。按照美聯(lián)儲的表態(tài)就是需要觀察到經(jīng)濟(jì)取得進(jìn)一步的實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。從就業(yè)條件動能指數(shù)來看，從3月份1.29下降到4月份的0.68。就業(yè)指數(shù)動能有所下降，但仍然處于改善狀態(tài)。按照BEA提供的數(shù)據(jù)，美國4月份失業(yè)率為6.1%。依據(jù)美聯(lián)儲官員最近的表態(tài)，大約還需要降低800萬失業(yè)人口。即使按照每月平均新增50-100萬就業(yè)人口，仍需要8-16個月的時間。

 

圖1 美國勞動力市場就業(yè)條件指數(shù)及動能的變化

數(shù)據(jù)來源：Source: Federal Reserve Bank of Kansas City, May 12, 2021.

持續(xù)的寬松導(dǎo)致了物價的較大幅度的上漲。依據(jù)美國勞工部的數(shù)據(jù)，4月份美國經(jīng)濟(jì)中CPI同比4.2%，這是次貸危機(jī)以來的最高水平，當(dāng)然也與去年同期較低的基數(shù)有一定的關(guān)系；核心CPI同比也達(dá)到了3%。4月份美國經(jīng)濟(jì)中PPI同比上漲6.2%（2020年4月同比-8.2%），剔除食品和能源的PPI同比也達(dá)到了2.3%（2020年4月同比1.3%），尚未恢復(fù)到疫情前2019年1月的高點(diǎn)2.9%。

在物價上漲中，大宗商品價格出現(xiàn)了跳躍性上漲。4月份大宗商品的PPI同比高達(dá)17.3%，盡管去年2020年4月同比-8.2%，但這一漲幅也說明了國際市場上大宗商品的漲幅是相當(dāng)大的。因此，PPI的上漲具備典型的結(jié)構(gòu)性物價上漲特征，但這種結(jié)構(gòu)性的上漲會帶來一個重大問題是：在開放條件下，會帶來通脹利益和成本的再分配。大宗商品進(jìn)口國，比如中國將會承擔(dān)部分大宗商品價格上漲所致的成本。

美聯(lián)儲就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策使得財政赤字貨幣化問題越發(fā)嚴(yán)重。依據(jù)美國財政部網(wǎng)站公布的數(shù)據(jù)（The Federal Response to COVID-19, Data through March 31, 2021），應(yīng)對新冠肺炎疫情的預(yù)算資金為4.2萬億美元，目前已完成支出的數(shù)額為2.6萬億美元，已承諾的（法律規(guī)定的支出）大約3萬億美元，預(yù)算資金還剩下大約1.3萬億美元的額度。而大量的資金需要通過美聯(lián)儲不斷購買債券去籌集。截至2021年5月13日，美聯(lián)儲總資產(chǎn)中持有的國債數(shù)量約5.05萬億美元，而在2020年3月5日持有的國債數(shù)量約為2.5萬億美元。相當(dāng)于說，美聯(lián)儲在大約14個月的時間里，為美國財政融資了2.55萬億美元。

財政赤字的貨幣化，使得財政救助成為美國家庭和個人收入的重要來源。僅僅是發(fā)錢，目前已經(jīng)有3輪。依據(jù)美國財政部網(wǎng)站提供的信息，2020年3月《冠狀病毒援助、救濟(jì)和經(jīng)濟(jì)安全法案》（CARES法案）為符合條件的個人向每位成人支付高達(dá)1200美元的經(jīng)濟(jì)影響費(fèi)，為17歲以下符合條件的兒童向每位兒童支付500美元的經(jīng)濟(jì)影響費(fèi)。2020年12月下旬頒布的《2020年COVID相關(guān)稅收減免法案》授權(quán)對符合條件的個人向每位成人支付高達(dá)600美元的額外款項(xiàng)，對17歲以下符合條件的兒童向每位成人支付高達(dá)600美元的額外款項(xiàng)。2021年3月初頒布的《2021年美國救援計劃法案》規(guī)定，符合條件的個人最高可獲得1400美元的經(jīng)濟(jì)影響費(fèi)，已婚夫婦共同申請的可獲得2800美元的經(jīng)濟(jì)影響費(fèi)，每個符合條件的受撫養(yǎng)人（包括成年受撫養(yǎng)人）可獲得1400美元的經(jīng)濟(jì)影響費(fèi)。

由于非持久性收入的增長，居民消費(fèi)在增長的同時，累積了大量的儲蓄。2021年3月份美國居民儲蓄率高達(dá)27.6%。因此，一旦隨著美國的疫情防控進(jìn)入尾聲，美國就業(yè)市場恢復(fù)到接近目標(biāo)值，美國居民改變了謹(jǐn)慎性消費(fèi)行為，消費(fèi)就有可能成為引發(fā)進(jìn)一步通脹的“火藥桶”。

因此，在美元主導(dǎo)的國際貨幣體系下，美聯(lián)儲就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策是一種自私不負(fù)責(zé)任的貨幣政策。大宗商品的價格已經(jīng)存在脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求的價格水平，因?yàn)槟壳敖?jīng)濟(jì)的修復(fù)狀態(tài)是不能支持如此之高的價格的，不管是美國、歐洲還是中國今年1季度的GDP增速是不支持大宗商品價格出現(xiàn)“超調(diào)”式上漲的。但在寬松流動性的助推下，疫情所致供應(yīng)鏈帶來的供給不足會導(dǎo)致大宗商品價格隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期的變化出現(xiàn)間歇性的炒作，價格較大幅度的波動或成為常態(tài)。如果通脹僅僅因?yàn)榇笞谏唐穬r格上漲所致，將會延長全球經(jīng)濟(jì)修復(fù)的時間，使得全球經(jīng)濟(jì)的修復(fù)陷于疫情與通脹的雙重壓力之下。

總體上，美聯(lián)儲就業(yè)優(yōu)先的貨幣政策將允許通脹“超調(diào)”持續(xù)比較長的時間，持續(xù)的流動性釋放帶來的寬松貨幣環(huán)境將導(dǎo)致三大風(fēng)險：一是大宗商品價格上漲倒逼部分經(jīng)濟(jì)體由于通脹超過目標(biāo)值而加息（巴西、俄羅斯等），減緩經(jīng)濟(jì)修復(fù)的程度；二是大宗商品價格“超調(diào)”式上漲帶來全球通脹成本的轉(zhuǎn)嫁，出現(xiàn)通脹利益和成本再分配不公的問題；三是允許通脹“超調(diào)”時間越久，未來的緊縮帶來的波動性可能更大，這包括資產(chǎn)價格調(diào)整與債務(wù)的風(fēng)險問題。

（文章來源于百度網(wǎng)）